Рада Національного банку України

1. Схвалити рекомендації Кабінету Міністрів України стосовно впливу політики державних запозичень та податкової політики на стан грошово-кредитної сфери України, що додаються.

2. Унести рекомендації Кабінету Міністрів України стосовно впливу політики державних запозичень та податкової політики на стан грошово-кредитної сфери України в п'ятиденний строк із дня прийняття цього рішення.

3. Рішення набирає чинності з дня його прийняття.

Відповідно до статті 9 Закону України "Про Національний банк України" Рада Національного банку України (далі - Рада Національного банку) уносить рекомендації Кабінету Міністрів України стосовно впливу політики державних запозичень та податкової політики на стан грошово-кредитної сфери України.

З цією метою Рада Національного банку взяла до відома відповідну інформацію Правління Національного банку України та на підставі аналізу широкого спектра питань, що стосуються зазначеної сфери, у тому числі довгострокових тенденцій (про основні з яких зазначено нижче), розробила відповідні рекомендації Кабінету Міністрів України.

У 2017 році державний і гарантований державою борг України становив 2142 млрд грн, збільшившись порівняно з 2016 роком на 11%, або на 211,9 млрд грн. У доларовому еквіваленті сума боргу становила 76,3 млрд дол., що на 7,5%, або на 5,3 млрд дол. більше, ніж у 2016 році.

Основні причини збільшення у 2017 році державного та гарантованого державою боргу - здійснення фінансування державного бюджету за рахунок державних запозичень, у тому числі за рахунок залучення коштів від Європейського Союзу (далі - ЄС), та випуску ОЗДП, докапіталізація ПАТ "Державний експортно-імпортний банк України", ПАТ "Державний ощадний банк України" та ПАТ КБ "ПРИВАТБАНК", девальвація національної валюти, курс якої щодо долара США зріс з 27,2 грн/дол. на кінець 2016 року до 28,1 грн/дол. на кінець 2017 року.

Станом на кінець 2017 року сума державного боргу становила 1834 млрд грн, із яких внутрішній державний борг - 753,4 млрд грн, зовнішній - 1080 млрд грн. Гарантований державою борг за 2017 рік становив 308 млрд грн. Із них 13,3 млрд грн становив внутрішній борг України та 294,7 млрд грн - зовнішній.

Питома вага внутрішнього державного та гарантованого державою боргу на початок 2018 року становила 35,8%, зовнішнього 64,2%.

Статтею 5 Закону України "Про Державний бюджет України на 2017 рік" було визначено граничний обсяг державного боргу в сумі 1823,7 млрд грн та граничний обсяг гарантованого державою боргу в сумі 579,4 млрд грн. Перевищення фактичного обсягу державного та гарантованого державою боргу над граничним рівнем за підсумками 2017 року становило 0,5%.

За вісім місяців 2018 року обсяг державного та гарантованого державою боргу скоротився на 1,2% (на 25 млрд грн) - до 2,1 трлн грн. Зменшення державного та гарантованого державою боргу пояснюється поступовим відновленням економічної активності, зміцненням обмінного курсу гривні (протягом першого півріччя) та від'ємним сальдо фінансування за борговими операціями (суттєвою затримкою із відновленням фінансування від Міжнародного валютного фонду (далі - МВФ) і як наслідок неотримання іншого запланованого офіційного фінансування, у тому числі від Європейського союзу та Світового банку).

Відповідно до розпису Державного бюджету в першому півріччі 2018 року Міністерство фінансів України планувало залучити до загального фонду державного бюджету 139 млрд грн (83 млрд грн - внутрішні та 56 млрд грн - зовнішні запозичення). План щодо запозичень виконано на 60% - у зазначений період вдалося залучити 84 млрд грн на внутрішньому ринку. У першому півріччі було погашено державного боргу на 104,8 млрд грн (у тому числі 81 млрд грн внутрішнього боргу та 24 млрд грн зовнішнього боргу). Від'ємне сальдо запозичень становило 20,8 млрд грн.

Загальний обсяг виплат із погашення та обслуговування державного боргу в першому півріччі 2018 року становив 160,1 млрд грн. Питома вага видатків на обслуговування державного боргу в загальному обсязі видатків державного бюджету становила 12,1% порівняно з 14,4% у першому півріччі 2017 року. Однак питома вага платежів за державним боргом у витратах бюджету (які включають видатки бюджету, надання кредитів, погашення боргу та придбання цінних паперів) помітно зросла: з 20% у першому півріччі 2017 року до 28,3% у першому півріччі 2018 року.

Станом на 31 серпня 2018 року державний та гарантований державою борг України становив 2117 млрд грн (або 74,85 млрд дол.) у тому числі: державний та гарантований державою зовнішній борг - 1344 млрд грн (63,5% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу), або 47,54 млрд дол.; державний та гарантований державою внутрішній борг - 772,3 млрд грн (36,5%), або 27,3 млрд дол.

Державний борг України становив 1830 млрд грн (86,5% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу), або 64,71 млрд дол. Державний зовнішній борг становив 1071 млрд грн (50,6% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу), або 37,87 млрд дол. Державний внутрішній борг становив 759 млрд грн (35,9% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу), або 26,8 млрд дол.

Гарантований державою борг України становив 286,8 млрд грн (13,5%), або 10,14 млрд дол., у тому числі: гарантований зовнішній борг - 273,6 млрд грн (12,9%), або 9,67 млрд дол.; гарантований внутрішній борг - 13,2 млрд грн (0,6%), або 0,47 млрд дол.

Значною мірою скорочення державного боргу у 2018 році пов'язано з тим, що Україна здійснила кілька платежів із погашення основного боргу перед МВФ на суму 1115 млн спеціальних прав запозичень (далі - СПЗ), зокрема: 05 лютого - 257,25 млн СПЗ; 02 березня 2018 року - 114,33 млн СПЗ; 04 травня 2018 року - 257,25 млн СПЗ; 01 червня 2018 року - 114,33 млн СПЗ; 03 серпня 2018 року - 257,25 млн СПЗ; 31 серпня 2018 року - 114,33 млн СПЗ.

В умовах невиконання плану зовнішніх запозичень в орієнтовному обсязі 2,5 млрд дол. у 2018 році, у тому числі неотримання траншів кредитів від МВФ, основний акцент у політиці державних запозичень було зроблено на облігації внутрішньої державної позики України (далі ОВДП). Серед наслідків невиконання плану зовнішніх запозичень - приватне розміщення облігацій на приблизно 720 млн дол. США у серпні з високою дохідністю (9,2%) та суттєве підвищення дохідності за внутрішніми валютними та гривневими запозиченнями. Зазначене приватне розміщення було викликане необхідністю здійснити платежі з обслуговування боргів без зменшення міжнародних резервів.

Починаючи з 2013 року в Україні зростання державного боргу випереджало темпи приросту валового внутрішнього продукту (далі - ВВП).

Незважаючи на зростання державного та гарантованого державою боргу в абсолютному вимірі, його співвідношення до ВВП скоротилося з 81% у 2016 році до 72% у 2017 році. Така позитивна динаміка не була результатом стриманої фіскальної політики Уряду України, а стала результатом стрімкого зростання номінально ВВП у доларовому еквіваленті в умовах макроекономічної стабілізації.

Безпечним (пороговим) вважається такий рівень боргу, який дає змогу державі самостійно (без допомоги міжнародних фінансових організацій чи інших суб'єктів), своєчасно та в повному обсязі виконувати свої боргові зобов'язання, не вдаючись до проведення реструктуризації цих зобов'язань чи оголошення дефолту, та здійснювати державні запозичення на ринках капіталу за прийнятними відсотковими ставками.

Згідно зі статтею 18 Бюджетного кодексу України загальний обсяг державного боргу та гарантованого державою боргу на кінець бюджетного періоду не може перевищувати 60% річного номінального обсягу ВВП України. За підсумками 2017 року рівень державного та гарантованого державою боргу скоротився до 71,8% ВВП порівняно із 80,9% ВВП у 2016 році (у 2015 році цей показник становив 79,1%). У 2017 році рівень державного та гарантованого державою боргу відносно до ВВП знизився вперше починаючи із 2011 року. Це стало можливим завдяки поліпшенню макроекономічних показників та більш злагоджених дій щодо фіскальної консолідації і монетарної політики. Проте перевищення граничного обмеження загального обсягу державного боргу та гарантованого державою боргу у 2017 році зберігалося.

Співвідношення державного та гарантованого державою боргу до ВВП залишається на небезпечному рівні. Україна входить до групи країн із високим борговим навантаженням та значним негативним сальдо платіжного балансу.

22 серпня 2018 року прийнято постанову Кабінету Міністрів України "Про затвердження Середньострокової стратегії управління державним боргом на 2018 - 2020 роки" (далі - Стратегія), що замінює Середньострокову стратегію управління державним боргом на 2017 - 2019 роки, затверджену Урядом України в грудні 2017 року. Стратегія передбачає зниження показника боргу до 60% у 2018 році, до 52% у 2019 році й до кінця 2020 року до рівня, не вище 49% ВВП. Проте такий прогноз, принаймні на 2018 рік, виглядає занадто оптимістично: МВФ у доповіді Fiscal Monitor за жовтень прогнозує зниження рівня сукупного державного боргу України за підсумками 2018 року до 70,5% ВВП, за підсумками 2019 року до 68,8% ВВП.

Зовнішні запозичення традиційно є основним джерелом залучення коштів державою - питома вага зовнішнього державного боргу України історично становить більше половини обсягу загального державного боргу. Після фінансово-економічної кризи 2008 - 2009 років спостерігалося певне зниження частки зовнішнього боргу до рівня частки внутрішнього боргу в кінці 2013 року. Після цього питома вага зовнішнього боргу зростала, у тому числі через вплив курсового чинника та залучення коштів від міжнародних організацій.

Станом на 31 серпня 2018 року державний та гарантований державою зовнішній борг становив 1345 млрд грн (63,5% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу). Державний та гарантований державою внутрішній борг становив 772,3 млрд грн (36,5% від загальної суми державного та гарантованого державою боргу).

Порівняно з початком року спостерігається зменшення питомої ваги державного та гарантованого державою зовнішнього боргу на 0,7 процентного пункту. Збільшення ваги внутрішніх запозичень у загальній структурі державного боргу відповідає міжнародній практиці його оптимізації, тому така тенденція вітчизняного боргового менеджменту сприятиме послабленню окремих боргових ризиків та поліпшенню ефективності залучення фінансових ресурсів. Проте таке збільшення стало можливим через невиконання плану зовнішніх запозичень, зокрема неотримання траншів кредитів від МВФ та пов'язаного із ним кредитування.

Одним із ключових питань політики запозичень є визначення оптимального співвідношення запозичень на внутрішніх і зовнішніх ринках. Таке співвідношення має диктуватися не лише порівнянням вартості позичкових ресурсів, а й врахуванням розгалуженого макроекономічного ефекту обраного типу фінансування дефіциту. Зараз зазначене співвідношення є дуже мінливим, на що впливають як політика запозичень, так і зміна гривневої вартості зовнішнього боргу через курсові чинники. Водночас необхідно враховувати державні запозичення в іноземній валюті, здійснені на внутрішньому ринку.

Станом на початок 2018 року 42,7% (914,8 млрд грн в еквіваленті) державного та гарантованого державою боргу було залучено в доларах США, 30% (643,6 млрд грн) у гривні, 18,4% (393 млрд грн в еквіваленті) - у СПЗ, 7,8% (165,7 млрд грн в еквіваленті) - в євро, 0,7% (15,7 млрд грн в еквіваленті) - в японських єнах, 0,4% (9 млрд грн в еквіваленті) - у канадських доларах.

Станом на початок вересня 2018 року 43,5% (920,7 млрд грн в еквіваленті) державного та гарантованого державою боргу залучено в доларах США, 30,2% (639,9 млрд грн) - у гривні, 16,3% (345,5 млрд грн в еквіваленті) - у СПЗ, 8,8% (185,8 млрд грн в еквіваленті) - в євро, 0,8% (16 млрд грн в еквіваленті) - в японських єнах, 0,4% (8,8 млрд грн в еквіваленті) - у канадських доларах.

Таким чином, валютна структура державного та гарантованого державою боргу майже не зазнала змін - питома вага запозичень в іноземних валютах становить близько 70%. Наявна валютна структура державного боргу посилює вразливість фінансової системи України до валютних шоків, а з урахуванням тенденції укріплення долара відносно до інших валют загрожує збільшенням витрат на обслуговування боргових зобов'язань. Є валютний ризик - ураховуючи, що майже дві третини боргових зобов'язань номіновані в іноземній валюті, девальвація гривні ускладнить погашення й обслуговування державного боргу.

Більша частина зовнішнього державного боргу - заборгованість за випущеними цінними паперами на зовнішньому ринку та заборгованість за позиками, одержаними від міжнародних фінансових організацій. Майже весь гарантований державою борг - зовнішній борг, основна частка якого це заборгованість перед МВФ.

Чинником підвищення ефективності боргової політики, що сприяє зменшенню боргового навантаження на бюджет у коротко- та середньостроковій перспективі, є в тому числі оптимізація структури державних запозичень за типами боргових зобов'язань із збільшенням питомої ваги довгострокових інструментів.

Середньозважений термін до погашення державного боргу станом на початок 2018 року становив 8,4 року, тоді як на початок 2017 року 5,3 року. Суттєве поліпшення цього показника стало можливим завдяки випуску у 2017 році ОЗДП обсягом 3 млрд дол. (за відсотковою ставкою 7,375% річних) із терміном погашення 15 років.

На 2019 - 2021 роки припадає пікове навантаження в погашенні та обслуговуванні державного боргу. За даними Міністерства фінансів України (за діючими угодами станом на 01 жовтня 2018 року): у 2019 році погашення та обслуговування державного боргу - 357 млрд грн (внутрішній державний борг - 192 млрд грн, зовнішній державний борг - 165 млрд грн), у 2020 році 280 млрд грн (внутрішній державний борг - 110 млрд грн, зовнішній державний борг - 170 млрд грн), у 2021 році - 222 млрд грн (внутрішній державний борг - 71 млрд грн, зовнішній державний борг - 151 млрд грн).

Із загальної суми платежів з погашення зовнішнього державного боргу до 2045 року 31,6% припадає на платежі з погашення та обслуговування зовнішнього державного боргу, які необхідно сплатити у 2019 - 2021 роках.

Із урахуванням налагодженого механізму заміщення внутрішнього державного боргу ситуація із фактом його рефінансування та обслуговуванням не викликає занепокоєння. Однак тенденція до зростання дохідності ОВДП, яка спостерігається у 2018 році, разом із вірогідністю збільшення потреби Уряду України у внутрішніх запозиченнях (унаслідок можливої соціальної спрямованості державного бюджету у 2019 році) може зумовити збільшення вартості обслуговування внутрішнього державного боргу. Структурний дефіцит ліквідності банківської системи, що очікується у 2019 році, також може стати чинником, який спричинить зростання вартості внутрішніх запозичень.

Питання погашення зовнішнього боргу першочергово залежить від продовження співпраці України та МВФ, та іншими міжнародними фінансовими організаціями (далі - МФО). Згідно з повідомленням МВФ домовленості щодо економічної політики для нової 14-місячної програми з Україною у форматі стенд-бай досягнуті. Новий формат замінить схвалену в березні 2015 року програму розширеного фінансування, строк дії якої завершується у березні 2019 року. Нова програма стенд-бай дає можливість отримати 2,8 млрд СПЗ (еквівалент 3,9 млрд доларів США станом на 19 жовтня 2018 року). Домовленість підлягає затвердженню керівництвом МВФ та Радою виконавчих директорів МВФ. Внесення цього питання на Раду виконавчих директорів очікується пізніше цього року після ухвалення Верховною Радою України поданого Урядом України державного бюджету на 2019 рік (з урахуванням рекомендацій фахівців МВФ) та збільшення тарифів на газ та теплову енергію для населення (відповідне рішення прийнято Урядом України 19 жовтня поточного року) - відповідно до змін на ринку природного газу та з урахуванням продовження захисту домогосподарств із невисокими доходами.

У разі успішної реалізації нової програми співпраці з МВФ Україна може отримати у 2019 році пов'язане фінансування від інших офіційних кредиторів, зокрема макрофінансову допомогу від ЄС у сумі 1 млрд євро. Це дасть змогу уникнути ризиків рефінансування (що могли реалізуватися через ускладнення отримання капіталу в необхідному обсязі чи за прийнятною ціною) та ризику ліквідності (що міг реалізуватися через недостатність коштів для погашення та обслуговування боргу).

У структурі державного внутрішнього боргу 99,7% становлять державні цінні папери (ОВДП) й 0,3% - кредити.

У структурі державного зовнішнього боргу 54,6% становлять державні цінні папери (ОЗДП) й 45,4% кредити (у тому числі 36,2% - позики міжнародних фінансових організацій, офіційні позики інших держав - 4,6%, спеціальний розділ СПЗ - 4,6%).

Заборгованість за випущеними цінними паперами на внутрішньому ринку становить майже весь внутрішній державний борг (99,7% станом на початок вересня 2018 року).

Динаміка загального обсягу ОВДП, що перебувають в обігу, характеризувалася щорічним зростанням. Найвищі темпи зростання за останнє десятиріччя зафіксовано в кризові 2008 - 2009 роки, а також у 2014 році.

У поточному році спостерігаються найнижчі темпи такого зростання. За дев'ять місяців 2018 року загальний обсяг ОВДП, що перебувають в обігу (за сумою основного боргу), зріс на 0,2%, або на 1,3 млрд грн, і становив 751,2 млрд грн.

Проте активне збільшення внутрішнього державного боргу за рахунок випуску ОВДП, яке відбувалося протягом 2014 - 2017 років, зумовило наближення загального обсягу ОВДП в обігу до розміру депозитного портфеля банків. Станом на початок жовтня 2018 року загальний обсяг ОВДП в обігу за сумою основного боргу становить 81% депозитного портфеля банків (927,8 млрд грн) та 69% кредитного портфеля банків (1090 млрд грн).

Структура ОВДП за основними категоріями власників

Основна частка ОВДП, що перебувають в обігу, традиційно викуповувалася Національним банком України (далі - Національний банк) та банками. Станом на початок жовтня 2018 року у власності Національного банку було 46,3% (348,1 млрд грн) загального обсягу ОВДП, що перебувають в обігу (за сумою основного боргу), у власності банків - 49,2% (369,9 млрд грн). За дев'ять місяців 2018 року зафіксовано зниження обсягу ОВДП у власності Національного банку на 12,5 млрд грн. Проте обсяг ОВДП у власності банків за дев'ять місяців 2018 року збільшився на 9,5 млрд грн (протягом 2016 - 2017 років банки збільшили свій портфель ОВДП у 4,4 раза - з 82 млрд грн до 350,5 млрд грн за сумою основного боргу, значною мірою це було викликано необхідністю їх докапіталізації).

У структурі активів державних банків укладення в ОВДП мають велику питому вагу: ПАТ "Державний ощадний банк України" - 32%, ПАТ КБ "ПРИВАТБАНК" - 31%, ПАТ "Укргазбанк" - 26%, ПАТ "Державний експортно-імпортний банк України" - 25% (станом на початок серпня). Загалом частка ОВДП у загальних активах державних банків становить 30%. В активах банків із приватним українським капіталом - 9%, в активах іноземних банків - 3%.

Протягом дев'яти місяців 2018 року зафіксовано збільшення обсягів ОВДП у власності нерезидентів на 2,1 млрд грн - до 7,3 млрд грн (порівняно із 5,2 млрд грн станом на початок 2018 року). Стрімко (у 3,2 раза) збільшився обсяг ОВДП у власності фізичних осіб - з майже 1,5 млрд грн до 4,8 млрд грн.

Протягом дев'яти місяців 2018 року випуск ОВДП для збільшення статутних капіталів банків з метою надання кредитів Фонду гарантування вкладів фізичних осіб та ОВДП-ПДВ не здійснювався (у 2017 році було випущено ОВДП для збільшення статутних капіталів банків на суму 70,7 млрд грн).

У загальному макроекономічному контексті переспрямування коштів банків на кредитування Уряду України створює умови для заміщення державними позиками банківських кредитів підприємствам і витіснення державними позиками внутрішніх приватних інвестицій. Проте зростання кредитування за дев'ять місяців 2018 року становило 8,3%. Це свідчить про те, що тенденція до заміщення державними позиками банківських кредитів підприємствам, яка спостерігалася протягом 2016 - 2017 років, призупинена. Однак наявність таких альтернатив банківського кредитування, як вкладання коштів у державні цінні папери з високою дохідністю та низькими ризиками, не стимулює банки до більш активного кредитування суб'єктів економічної діяльності (кредити, надані банками корпоративному сектору, за дев'ять місяців 2018 року збільшилися на 6,7%).

Структура середньозваженої дохідності, за якою розміщувалися ОВДП, в останні роки характеризувалася тим, що короткострокові цінні папери мали не нижчу, а в окремі роки і вищу дохідність, ніж середньострокові та довгострокові цінні папери. Така структура дохідності відображає, зокрема високу невизначеність на короткострокову перспективу та очікування щодо зниження інфляції в подальшому.

У 2017 році середньозважена дохідність ОВДП за результатами аукціонів із їх первинного розміщення становила: номінованих у гривні - 15%, номінованих у доларах - 4,8%, номінованих у євро - 4%.

У поточному році спостерігається підвищення дохідності ОВДП. За результатами січня - вересня 2018 року середньозважена дохідність ОВДП за результатами аукціонів із їх первинного розміщення становила: номінованих у гривні - 17%, номінованих у доларах - 5,5%, номінованих у євро - 4,2%.

Підвищення дохідності ОВДП пов'язане, у тому числі і зі зміною облікової ставки Національного банку.

Так, з 02 березня 2018 року Національний банк підвищив облікову ставку на один процентний пункт (п.п.) до 17% - це вплинуло на підвищення дохідності тримісячних ОВДП на 1,5 п.п. до 17,5% (у лютому дохідність становила 16%) та 6 - 12-місячних на 0,5 п.п. до 17% (порівняно з 16,5% у лютому).

13 липня 2018 року Національний банк підвищив облікову ставку на 0,5 п.п. до 17,5%. Після цього дохідність тримісячних ОВДП зросла до 18% (протягом березня - середини липня вона коливалися в межах 17 - 17,5%), дохідність шестимісячних ОВДП також підвищилася до 18% (протягом березня - середини липня вона коливалася в межах 17 - 17,3%).

07 вересня 2018 року Національний банк підвищив облікову ставку на 0,5 п.п. до 18%. Після цього дохідність тримісячних та шестимісячних ОВДП зросла до 18,5%.

Таким чином, одним із наслідків підвищення облікової ставки Національного банку є збільшення витрат державного бюджету на обслуговування державного боргу.

Дохідність довгострокових ОВДП є на високому рівні. На початку жовтня 2018 року дохідність 10-річних облігацій Уряду України в національній валюті становила 16,9%, що є високим рівнем навіть для країн із ринками, що розвиваються. Для порівняння за номінованими в національній валюті 10-річними облігаціями Індії дохідність становить - 8,02%, Росії - 8,78%, Бразилії - 11,37% (за даними Bloomberg).

Премії кредитного дефолту свопу (CDS) України наразі є дуже високими: за п'ятирічними облігаціями CDS найвищі премії у Венесуели - 14614 пунктів, України - 407, Греції - 341, Єгипту - 272, Аргентини - 272, Туреччини - 200 (за даними Bloomberg). Це свідчить про високий відсотковий ризик (тобто ризик зростання процентних ставок за державними запозиченнями).

Середній термін погашення ОВДП - 9,9 року, за емісіями 2017 року - 12,4 року, проте за емісіями 2018 року середній термін погашення становить 1,4 року. Такі короткі терміни залучення коштів можуть пояснюватися високими ставками запозичень у поточному році й очікуваннями Міністерства фінансів України щодо зниження ставок запозичень у наступних роках.

У 2018 році Міністерство фінансів України відновило розміщення тримісячних ОВДП. Це дало можливість зменшити роль Національного банку у формуванні дохідності на грошово-кредитному ринку: з вересня 2017 року Національний банк був вимушений відновити розміщення тримісячних депозитних сертифікатів, оскільки на той момент Міністерство фінансів України не розміщало тримісячні ОВДП, строки угод на міжбанківському кредитному ринку не перевищують двох тижнів, тому не відбувалося формування гривневої кривої дохідності від місяця до трьох. Розміщення тримісячних депозитних сертифікатів проводилося з метою виправити таку ситуацію, сприяти формуванню кривої дохідності та підвищити ефективність трансмісійного механізму монетарної політики Національного банку. Однак Національний банк виконував не притаманну центральному банку функцію. У країні з ринковою економікою крива дохідності має формуватися під впливом ринкових чинників, а не встановлюватися чи визначатися за допомогою продажу депозитних сертифікатів центрального банку. Відновлення розміщення тримісячних ОВДП свідчить про відновлення повноцінного механізму формування кривої дохідності.

У короткостроковому періоді додатне сальдо зовнішніх державних запозичень позитивно впливало на платіжний баланс України щодо формування додатного сальдо фінансового рахунку, було однією з детермінант курсової стабільності національної валюти, а також давало змогу збільшувати міжнародні резерви України. Водночас затримка із рефінансуванням зовнішнього державного боргу створює девальваційні очікування серед учасників ринку та клієнтів банків, що посилює попит на іноземну валюту та інфляційні ризики. Як наслідок, у липні 2018 року Національний банк був вимушений припинити поповнення золотовалютних резервів через операції на міжбанківському валютному ринку та розпочати продаж іноземної валюти, що призводить до скорочення міжнародних резервів Національного банку. Їх обсяг станом на початок жовтня 2018 року становив 16,6 млрд дол. США (в еквіваленті), що на 12% менше, ніж на початку року. Такий обсяг міжнародних резервів покриває 2,8 місяця майбутнього імпорту, він нижче за граничний рівень, який вважається достатнім для виконання зобов'язань із поточних операцій Уряду України та Національного банку (три місяці майбутнього імпорту). Зменшення міжнародних резервів Національного банку посилює занепокоєння кредиторів, інвесторів та інших учасників ринку, збільшує девальваційні очікування.

У 2015 - 2017 роках доходи державного бюджету зростали в середньому на 30% рік до року (далі - р/р). Значною мірою така динаміка була зумовлена девальвацією національної валюти, що призводила до зростання податків та акцизів на товари, що імпортуються в Україну, та стабільно високою інфляцією (дефлятор ВВП у 2015 - 2017 роках становив 38,9%, 17,1% та 22% відповідно), що збільшувала надходження податків та акцизів від товарів, вироблених в Україні. В умовах макроекономічної стабілізації (згідно з прогнозом дефлятор ВВП на кінець 2018 року становитиме близько 12%) та через те, що немає суттєвих зрушень в реформуванні податкової сфери та митниці, навіть помірне зростання доходів в 2018 році (16% порівняно з 29% фактичного зростання за підсумками 2017 року) опинилось під загрозою. Так, за підсумками 1 кварталу та першого півріччя 2018 року річні темпи зростання доходів становили 10,8% та 13,7% відповідно, а прискорення зростання доходів за підсумками січня - серпня 2018 року (до 15,2%) значною мірою було пов'язано зі збільшенням темпів зростання імпорту та послабленням обмінного курсу гривні до долара США в липні - серпні 2018 року. Водночас заплановане на 2018 рік зростання видатків лише не суттєво відрізняється від минулих періодів та становить 18,2%. За підсумками першого півріччя воно становило 25,4%, а за січень - серпень уповільнилося до 21,7%. Зокрема у серпні видатки державного бюджету були лише на 0,4% вищими, ніж рік тому. Це свідчить про те, що в умовах ризиків невиконання дохідної частини бюджету, браку надходжень від приватизації та значних ризиків боргового фінансування дефіциту (досі немає ясності щодо отримання п'ятого траншу кредиту МВФ, без якого ринкові зовнішні залучення практично неможливі) Уряд України намагається уникнути необхідності секвестру видаткової частини шляхом скорочення (у тому числі недофінансування окремих статей) видатків.